（报告出品方/作者：东方证券，张颖）
区别于其他加密货币，CBDC（Central bank digital currencies，央行数字货币）的最重要意义在 于其拥有国家信用背书。从国家金融体系的稳定角度分析，CBDC 结合了传统货币的安全性与电子 支付的可控性、便捷性，是金融数字化时代最优的解决方案。
1.1、 CBDC 研发正当时：通用型与批发型并行
国际清算银行将央行数字货币（Central bank digital currencies，CBDC）划分为通用型和批发型 两类。通用型央行数字货币面向所有居民及公司发行，主要应用场景为小额零售交易；批发型央行 数字货币主要面向大型金融机构发行，主要应用场景为大额交易结算。其中，通用型央行数字货币 可分为央行账户和央行数字通证两类，通用型央行数字货币应用范围较批发型更为广泛。
CBDC 正成为全球央行研发共识。厄瓜多尔是首个发行央行数字货币的国家：2015 年 2 月厄瓜多 尔推出一种新的加密支付系统和基于这个系统的厄瓜多尔币。只有符合条件的厄瓜多尔居民有权 使用厄瓜多尔币，这些居民可以使用厄瓜多尔币在超市、商场、银行等场所完成支付。国际清算中 心（BIS）与支付和市场基础设施委员会（CPMI）两个权威国际组织联手在 2018 年和 2019 年对 全球 60 多家中央银行进行了两次问卷调查。问卷调查内容包括各国央行在数字货币上的工作进展、 研究数字货币的动机以及发行数字货币的可能性，超过 70%的央行都表示正在参与或将要参与数 字货币的研究。
1.2、 各国央行的考量：借助区块链技术打压加密货币，提高 法币竞争力
区块链是各国央行数字货币首选技术。区块链技术来源于比特币，而各国央行对于以比特币为代表 的加密货币主要持谨慎与排斥态度。根据普华永道统计，自 2014 年以来全球已有 60 多家央行开 启 CBDC 的探索，而其中有超过 88%的 CBDC 项目在试点或生产阶段使用区块链作为基础技术。 区块链技术可赋能 CBDC。尽管区块链技术的去中心化与央行的集中管理存在冲突，区块链技术 仍可有效用于 CBDC 的相关开发及管理环节。
区块链技术可以帮助 CBDC 以安全的方式转移所有 权，并通过内置智能合约，帮助 CBDC 具备可编程性等。区块链技术可用于 CBDC 验钞、批发端 支付结算、现金数字化，在帮助 CBDC 实现分布式运营的同时不影响其集中化管理。 我们认为，借助区块链技术，CBDC 可孵化多种优势，其中包括提高本国法币的竞争力，进而可打 压加密货币的流通，提高央行的金融管控能力。CBDC 借助加密货币的区块链技术提高自身防止犯 罪、推行普惠金融等能力，保证央行在数字时代货币控制的能力。
1.3、 CBDC 可以为央行带来什么？数字时代的货币政策调控 手段
各国央行参与 CBDC 研发的原因是为了减轻本国金融体系的痛点，主要目标包括：维护金融稳定、 协助货币政策实施、提高国内支付效率及安全性、提高跨境支付效率及安全性、提高大型金融机构 清算效率及安全性、推进普惠金融政策实施等。根据普华永道与毕马威的相关研究，发展中国家对 CBDC 的应用集中于通用型支付场景，发达国家对 CBDC 的应用集中于批发型支付场景。这与各 国金融体系的现存需求相吻合。
2.1、 零售型 CBDC 项目
巴哈马：SAND Dollar
SAND dollar 已实现全员触达。巴哈马对于支付系统现代化的探索可以追溯至上世纪末，巴哈马 央行和巴哈马国家支付委员会针对巴哈马金融体系做了一系列的创新。巴哈马 CBDC 的探索加速 于 2019 年：巴哈马在 30 余家技术公司中决定选用 NZIA 的解决方案，同年巴哈马确定了数字货 币相关 KYC 标准、P2P 支付费率与其他监管标准，并于同年 12 月在 Exuma 启动试点。2020 年 10 月，巴哈马的 CBDC：SAND Dollar 向全部公众开放。
巴哈马快速推行 CBDC 的考量：去美元化+金融主权独立。原有的巴哈马货币与美元挂钩，金融系 统无法实现独立自主，在实际的货币流通中存在较高的不透明性，导致巴哈马金融犯罪率较高，在 2019 年，欧盟将巴哈马等 23 个国家或地区列入最新的金融犯罪高风险司法辖区黑名单。但由于 巴哈马人口较少（CBDC 用户少）， CBDC 的系统也相对简单，CBDC 系统的实验期较短，总体 系统建设成本较低、落地进程较快。
在推行 CBDC 全面推行后，根据巴哈马政府 2020/21 财年的预算报告，为推动财务结算数字化， 巴哈马财政部、清算银行协会和央行共同制定了减少现金和支票使用率的目标，具体包括：
未来五年内现金使用量减少 50％；推动建立更加透明、有利于商家和消费者的法规，推广借 记卡和信用卡的使用以及 Sand Dollar 的完全整合。
将支票使用率在三年内降低 50％，五年内降低 80％;进一步利用电子票据交换所进行直接结 算付款。
瑞典：E-krona
瑞典央行 Riksbank 于 2017 年启动了瑞典 CBDC 项目 E-krona。2020 年，Riksbank 与埃森哲公 司一起为 E-krona 构建一个可能的技术平台，以测试 E-krona 的技术解决方案，并将其用作与其他 技术解决方案和型号进行比较的基础。
瑞典政府的考量：安全和高效的支付系统。瑞典政府希望民众通过 E-krona 继续获得由 Riksbank 发行的国家货币，因为数字形式的货币更加适应无现金的数字社会。Riksbank 的任务是促进安全 和高效的支付系统，如果大多数家庭和公司将来不再使用现金作为支付手段，那瑞典央行通过传统 货币建立安全高效和支付手段的任务会更加困难。因此为了应对日益边缘化的现金角色，瑞典正在 调查是否可能向现金（E-krona）发放数字补充。
2.2、 批发型 CBDC 项目
相较于面向日常支付的零售型 CBDC 项目，批发型 CBDC 项目的应用场景多为金融系统的结算与 清算场景。批发型 CBDC 的使用者多为大型金融机构，因此使用主体数量较少，且使用场景相对单一。但是批发型 CBDC 可以更高效地运用区块链技术提高金融机构间清算效率，因此加拿大、 新加坡以及欧洲央行通过开发批发型 CBDC 项目加强本国的金融实力，提升本国在国际市场的金 融地位。（报告来源：未来智库）
新加坡 Ubin
Ubin 项目旨在探索使用区块链和分布式分类帐技术（DLT）进行付款和证券清算、结算。该项目旨 在帮助新加坡央行和行业更好地了解通过实际实验可能带来的技术和潜在益处，因此 Ubin 的最终 目标是开发更简单易用、更高效的替代基于央行发行的数字代币的系统。Ubin 项目是一个多年多 阶段项目，每个阶段旨在解决金融业和区块链生态系统面临的紧迫挑战。该项目现已进入第五阶段。
新加坡金融管理局的开放态度：新加坡金融管理局与摩根大通、淡马锡合作开发的支付网络原型将 继续作为一个测试网络，以促进与其他央行和金融业的合作，以发展下一代跨境支付基础设施。为 刺激进一步的行业发展，Ubin 项目的原型网络的功能和连接接口的技术规范已经公开，新加坡政 府也鼓励 Ubin 项目的参与者研究如何利用这些学习，开发有意义的应用程序，使金融机构的客户 受益。新加坡金融管理局在探索分布式账本技术的路程中，特别是落地和试验方面处于全球前列， 而且其开源、包容、协作的态度强化了新加坡资源管理局的生态优势。
加拿大 Jasper
加拿大 Jasper 项目是世界上第一次中央银行与私营部门合作参与分布式分类账技术（DLT）试验。 Jasper 的研发分为 4 个阶段。
加拿大的其他 CBDC 工作：世界银行与国际清算银行合作，在多伦多设立国际清算银行创新中心， 以推动中央银行界的金融技术创新。为此，加拿大央行还与其他央行持续合作，评估央行数字货币 的潜在案例。
社交巨头的金融野心：全球社交巨头 Facebook 的加密货币项目 Libra（已更名为 Diem）于 2019 年 6 月 18 日发布白皮书。Libra 期望建立一套简单的、无国界的货币和为数十亿人服务的金融基 础设施，旨在成为一个新的去中心化区块链，低波动性的加密货币和一个智能合约平台。
但美联储等监管机构对于 Libra/Diem 的管控始终严格。在此背景下，Libra 联盟成员 Visa、Paypal 等金融巨头因为 Libra 尚未达到美联储监管标准，担心政府采取行动而退出联盟。2019 年 10 月，美国众议院金融服务委员会举行的听证会，旨在研究 Facebook 金融服务领域影响。直至 2021 年 9 月，Facebook（现 Meta）高管仍与美国政府高官会面，寻求批准其全球支付系统 Diem，但目 前仍未有显著进展。
3.1、 Libra：Facebook 的愿景与野心
稳定币市场：现在加密货币市场主要的稳定币包括：USDT（Tether）、TUSD（TrustToken）、 PAX（Paxos Trust Company）、USDC（Circle）、GUSD（Gemini Dollar）、HUSD（Huobi）， 主流的稳定币均与美元 1:1 锚定。最早的稳定币 USDT 由 Tether 公司与 2014 年发布，Tether 公 司每发行一枚 USDT，都会在自己的官方账户上存入相同数量的美元，即每发行 1 枚 USDT 代币， 其银行帐户都会有 1 美元的资金保障，确保了 USDT 和美元保持在 1:1 的兑换比例，用户可以在 Tether 平台进行资金查询，以保障透明度。稳定币可以充当数字货币与法币的媒介。
通过锚定法币 的方式保障币价的相对稳定，在一定程度上解决了数字货币与法定货币的冲突，提高了加密货币的 流通效率。而且在加密货币波动剧烈时，稳定币可以充当兑换法币的中间件，缓冲加密货币波动带 来的风险。
由于 Libra 并非国家发行，在类型上更接近于稳定币（加密货币）。而与其他的加密货币对比，稳 定币具有低手续费（Curve 的手续费可以低至 0.04%）和低滑点的特征。现在加密货币市场主要的 稳定币包括：USDT（Tether）、TUSD（TrustToken）、PAX（Paxos Trust Company）、USDC （Circle）、GUSD（Gemini Dollar）、HUSD（Huobi），主流的稳定币基本均与美元 1:1 锚定。
3.2、 Diem 的妥协：一揽子货币改为只有美元，Libra 合作生 态几近重组
Diem 的区别：Diem 也是一种类似于 Tether（USDT，泰达币）和其他价格挂钩的稳定币，它运行 在 Diem 项目自己的 Diem 区块链上。在技术原理方面，Diem 区块链由验证器节点提供支持，而 这些节点依赖 Diem 协会的成员运行，与其他区块链一样，这些节点需要在运行中确认交易并验证 区块。在交易性能方面，Diem 也努力提升自己的 TPS，从每秒 6-24 笔每秒预计目标提升至每秒 1000 笔交易。
Diem 对于传统金融的革新：Diem 承诺交易费用为零，Diem 支付给验证者的利息来自于其储备资 产，而不需要向其他支付公司一样收取手续费。
Libra（Diem）推行过程中遇到的重重阻碍：最开始 Libra 是 Facebook 联合 Visa、Paypal、 Mastercard 等支付领域巨头，采用一揽子各种货币的组合基础，Facebook 在全球几十亿用户的 APP 使用量，掌握了数字货币（稳定币）触达的环节，并且掌握大量的个人信息，但是其推行受到 了美联储的反对，受到了来自美国监管机构的一系列批评以及全球多个央行的质疑。在 Libra 的公 告发布后，美国时任总统唐纳德·特朗普，法国、德国、俄罗斯的财政部长等均谴责 Libra 的计划， 美国监管机构在几日内便成立相关工作组，并在美国国会两院安排了听证会。
3.3、 Diem 的未来：在于美联储 FedCoin 的定位
美联储态度的转变：美国的数字货币研发创新活动主要在私人部门，美联储对于“数字美元”这一 概念长时间以来一直持负面态度。直到 2020 年 10 月 19 日，美国联邦储备委员会主席鲍威尔在国 际货币基金组织（IMF）年会上表示美联储正致力于谨慎、认真、全面地评估央行数字货币对美国 经济和支付系统带来的潜在成本和收益，这也是美联储首次对央行数字货币表现出正面态度。同其 他国家发行 CBDC 的特征一样，数字美元（FedCoin）可以帮助美联储精准发钱，并且在一定意义 上继续维系美元霸权。
在 Libra 更名为 Diem 后，Visa、Paypal 等支付巨头退出了 Libra 的生态，Diem 采用的稳定币也 变回了和美元 1:1 挂钩。在网络层面，Libra 也在不断妥协：Libra 区块链将实施一个系统来确保合 法合规，即在最初去中心化的设定上向中心化的合规流程妥协，以避免 AML/CFT 等问题的发生。
如果 Diem 与 FedCoin 直接竞争，FedCoin 在用户资源上难以与 Diem 所拥有的的“Facebook + Whatsapp + Instagram”的生态抗衡，但只以美元挂钩的 Diem 可以帮助美联储实现维护美元霸权 的目标。Diem 的底层逻辑和美国的央行数字货币 FedCoin 类似，在推行方面仍存在较大的未知 数，需要持续关注美联储对于数字美元的研发计划以及对于 Diem 的态度。
4.1、 全球 CBDC 的思考
从全球央行 CBDC 布局来看，更多的战略尚停留在国家内部，金融处于不同发展阶段的国家，对 于 CBDC 的需求不同，因此开发 CBDC 的手段与战略也有所区分。主要的目的可总结如下：
（1）小国对于金融体系的保护：
融入国际金融体系的安全：巴哈马、委内瑞拉等；
金融主权：巴哈马、委内瑞拉等；
（2）提高金融体系能力：
反洗钱/监管：委内瑞拉、中国等；
去美元化/提升透明程度：厄瓜多尔、塞内加尔、突尼斯、马绍尔群岛、乌拉圭、委内瑞拉等；
（3）提升国家在全球的金融体系地位：
完善金融体系：新加坡、日本、欧盟、加拿大、中国等；
银行间市场金融地位提升：新加坡、欧盟等；
（4）央行的数字化转型战略（防患于未然）：
对于现金使用率下降的担忧的布局：瑞典、加拿大、英国等；
担心法币受到冲击的应对措施：英国等。（报告来源：未来智库）
4.2、 数字人民币的战略意义
数字人民币诞生于人民币国际化的大背景下。根据中国人民银行颁布的《2020 年人民币国际化报 告》，近年来，人民币跨境使用保持快速增长。2020 年以来在新冠疫情冲击全球贸易、金融及经 济的背景下，人民币跨境使用仍保持韧性并呈现增长。未来，中国人民银行将继续以服务实体经济 为导向，坚持市场化原则，稳步推进人民币国际化。
长期来看，数字人民币的发行和使用会提升人民币的国际竞争力。我们认为数字人民币的具体国际 影响将体现于：扩大中国金融对外开放程度；保护人民币货币主权，防止人民币受其他数字货币冲 击；有效隔离人民币清算风险，降低对 SWIFT 系统依赖；增强人民币在全球市场的货币储备功能； 提高人民币在“一带一路”沿线国家投资、清算、交易的便捷性等方面。
数字人民币的应用将对相关行业带来新的机遇，我们认为商业银行与银行 IT 集成商将最先受益于 数字人民币的推行。
1) 数字人民币与银行 IT 国产化时间节点吻合，数字人民币催化 IT 系统革新需求。中国银行 IT 系统数字化转型将受益于数字人民币落地，数字人民币对银行核心系统及支付、收单等与交 易相关的周边系统数字化要求高，随着数字人民币应用场景的拓展与深入，银行 IT 系统的改 造升级需求将逐步深化。
2) 数字人民币有望推动对于行业标准、规范化发展，这将为第三方支付收单及 POS 厂商带来新 的业务机会。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。
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